俄罗斯央行维持利率并上调2027年利率预测

官方决定：俄罗斯央行于2026年10月23日将关键利率维持在百分之14，同时把2027年平均利率预测上调至百分之12.5至13.5。Russia Economy分析认为，实质变化在于限制性政策预计持续的时间。利率不变的同时，通胀前景变得更严峻，这并不意味着7月的政策路径仍然成立。

预测的变化大于利率本身

央行10月的官方预测把2026年12月通胀率定为百分之7.1至7.6，而7月24日的预测为百分之6至7。此前，2027年平均关键利率的预测区间为百分之10.5至12.5。这两组比较都涉及央行的条件性预测，并非已经测得的未来结果。

10月预测表还区分了12月通胀率和全年平均通胀率。表中预测2027年平均通胀率为百分之5.2至5.7，同时保留2027年12月百分之4的预测。这些官方预测并不矛盾：即使年末通胀率较低，年度平均值仍然包括此前各月。

在Russia Economy看来，这一区别改变了对通胀目标未变的理解。终点不变，不代表到达终点的路径不变。更高的平均政策利率意味着，在央行的基准情景中，实现目标需要更长时间维持较紧的条件。这并不是对下一次会议作出某项决定的承诺。

此前的9月维持利率分析讨论了10月会议需要回答的问题。新文件给出了有明确日期的答案：央行已经修订支撑其政策立场的预测。本文分析的是这次修订，而不是把9月的决定当作新消息。

官方评估：央行行长埃尔维拉·纳比乌林娜10月23日表示，更新后的预算参数比7月假设略为保守。她指出，单独考虑这一因素，本可以沿此前预测的路径继续降息。但她在解释中着重强调，暂时性产能收缩的影响可能持续更久。

纳比乌林娜的官方评估认为，基础通胀指标折算成年率后处于百分之5至6，尚未下降。她还表示，2026年10月1日生效的公用事业收费调整幅度略高于央行原先假设。这些是该机构对通胀压力的评估，并非Russia Economy的独立估算。

我们的分析认为，不能把预算和供给两方面的理由合并为“政府支出迫使央行维持利率”这一单一判断。行长描述的是更有利的财政假设与更不利的供给前景同时出现。两者可以部分相互抵消，但不一定消除央行基准情景中的限制需求需要。

其经济机制在于供给反应速度受到约束。按我们的分析，信贷变便宜可能在受影响产能恢复之前就刺激支出。更高的借款成本本身也无法修复产能。这解释了政策上的两难，而无须假定所有行业都面临相同短缺，或所有借款人都会作出相同反应。

官方预测还呈现了另一项方向不一的修订。央行把2026年GDP增长预测从7月的百分之0至1调整为10月的百分之0.5至1。2027年预测区间则从百分之1.5至2.5下调至百分之1至2。这些是实际经济增长预测，而非已经完成的全年统计结果。

Russia Economy分析认为，2026年预测下限提高，并不能证明经济扩张会一直加速到2027年。两个时间范围的修订方向不同。只看2026年下限改善，会忽略次年更弱的区间；只看2027年下调，又会漏掉对当年形势评估的变化。

同一份预测预计，2027年居民消费增长百分之0.5至1.5，固定资本形成增长百分之1至3。这些是关于需求和投资的官方情景假设。它们既不衡量单个项目的回报，也不能证明各企业的融资条件一致。

在我们的分析中，相关联系在于关键利率对经济的传导：政策决定逐步影响融资，而生产、需求和投资的调整速度各不相同。因此，应把修订后的增长区间与利率预测一起理解，而不能用“经济已经复苏”或“经济停止增长”这样的简单判断取代它们。

俄罗斯央行的方法说明指出，公布的利率区间描述的是各日历年的平均值。个别时点的利率可以超出该区间。说明还强调，预测路径以基准情景为条件，并非无论情况如何变化都照此执行的承诺。

我们的分析遵循这一定义：不能把2027年区间解读为保证实现的年末利率，也不能将其视为每次会议的利率上限或下限。它同样没有规定未来调整的时间和幅度。否则，就是把年度情景转化为央行并未提供的精确安排。

央行10月23日的新闻稿将下一次利率决定定于2026年12月18日。在该决定作出之前，已核实的政策利率为百分之14。Russia Economy的结论比预测更有限：10月预测意味着限制性政策预计更为持久，而最终路径仍取决于通胀、供给恢复和需求。