Разрыв доходностей российских облигаций BBB и AAA приблизился к 23 процентным пунктам

За общими показателями российского рынка корпоративных облигаций скрываются резко различающиеся уровни доходности. В таблицах Cbonds за 5 ноября эффективная доходность к погашению группы BBB составляет 38,24%, а категории AAA - 15,33%. Разница достигает 22,91 процентного пункта.

Эти данные появились на фоне обсуждения в Telegram расхождения между бумагами с более низкими и более высокими рейтингами. Речь идет о расчетной доходности определенных портфелей, а не о ставке для каждой российской компании или гарантированной прибыли инвестора.

От сообщения в Telegram к данным индексов

В утреннем Telegram-дайджесте 5 ноября Cbonds выделил доходность группы BBB в 37,36% и IFX-Cbonds в 16,02%. Это значения, доступные на момент выпуска дайджеста. Они отличаются от последующих показателей с датой 5 ноября, использованных в этой статье.

В тот же день автор AlexR в канале CorpBonds предположил, что снижение котировок в низких рейтингах связано прежде всего с переоценкой кредитного риска. Это стало поводом сопоставить первичные таблицы. CorpBonds и Cbonds являются разными сервисами: их рейтинговые группы и расчеты нельзя подменять друг другом.

В таблицах Cbonds за 5 ноября указаны 38,24% для BBB, 15,33% для AAA и 16,03% для IFX-Cbonds. Таким образом, BBB превышает IFX на 22,21 процентного пункта, а AAA - на 22,91 пункта. Это разности доходностей, рассчитанные по данным провайдера, а не оценки вероятности дефолта.

В индексах находятся разные портфели

Согласно описанию Cbonds, в BBB входят рублевые облигации с фиксированным купоном, остаточным сроком не менее 360 дней и объемом выпуска от 1 млрд рублей. Для включения необходимы котировки минимум за десять торговых дней предыдущего месяца и рейтинг от BBB- до BBB+ хотя бы одного ведущего агентства.

Котировки рассчитываются системой Cbonds Estimation Onshore, а список выпусков пересматривается ежемесячно. Это определенная выборка, а не все облигации с рейтингом BBB. Изменение состава также способно повлиять на сопоставление показателей разных дат.

В основе IFX-Cbonds лежат 30 наиболее ликвидных корпоративных выпусков. Поэтому он представляет иной портфель, чем отдельная рейтинговая категория. Сравнительно умеренная доходность такого индекса сама по себе не говорит об одинаково умеренной стоимости финансирования на всем рынке.

Разность доходностей не равна чистой премии за кредитный риск

На 5 ноября дюрация BBB составляла 633 дня, AAA - 776 дней, IFX-Cbonds - 346 дней. Дюрация характеризует чувствительность и распределение денежных потоков во времени, а не просто дату окончательного погашения.

Из-за различий дюрации, состава и особенностей ценообразования вычитание доходностей не позволяет выделить только кредитный риск. Значение имеют также процентный риск, ликвидность и веса отдельных выпусков. Таблицы показывают существенный разрыв между портфелями, но не определяют точный вклад каждой причины.

Высокая расчетная доходность зависит от исполнения обязательств

Доходность к погашению рассчитывается из цены и графика выплат. Получение соответствующего результата зависит от исполнения платежей и расчетных предпосылок. Высокое значение может сопровождать низкую цену и опасения по поводу возврата долга; оно не означает повышенную гарантированную выплату.

Главное наблюдение состоит в масштабе различий. Один корпоративный индекс способен скрыть неодинаковые условия в рейтинговых категориях. Чтобы установить, насколько движение связано с широким пересмотром оценок, а насколько с отдельными весомыми выпусками, нужны данные по каждой бумаге и сравнение при неизменном составе портфеля.

Источники

• Cbonds: индекс BBB
• Cbonds: индекс AAA
• Cbonds: индекс IFX
• Investfunds: методология IFX
• Cbonds: утренняя публикация 5 ноября
• CorpBonds: аналитика 5 ноября