شرح بورصة موسكو: الأسواق والتسوية ووصول المستثمرين

تشغل بورصة موسكو، المعروفة عادة باسم MOEX، أسواقا للأسهم والسندات والمشتقات والعملات وأدوات سوق النقد والسلع الأولية. وتوفر مجموعتها أيضا البنية التحتية التي تقاص الصفقات وتسجل ملكية الأوراق المالية. ولذلك فهي أكثر من شاشة لأسعار الأسهم: إذ يجب أن تمر المعاملة بالتداول وإدارة المخاطر والتسوية قبل أن يتلقى المشتري الأصل ويحصل البائع على أموال قابلة للاستخدام.

تغير الوصول بدرجة كبيرة منذ الغزو الروسي الشامل لأوكرانيا الذي بدأ في فبراير 2022. واصلت الأسواق المحلية العمل بعد إغلاقات مؤقتة وعقوبات لاحقة، بينما واجه المستثمرون الأجانب قيودا مختلفة بحسب حساباتهم ومعاملاتهم والولايات القضائية المنطبقة. ووجود سعر ظاهر لورقة مالية لا يثبت أن كل مستثمر يستطيع شراءها أو بيعها أو نقل متحصلاتها إلى الخارج.

ما الذي يتداول في MOEX

تجمع البورصة أدوات ذات أغراض مختلفة. تمثل الأسهم حصص ملكية في الشركات. وتنشئ السندات حقوقا تعاقدية على المصدرين. وتوفر المشتقات انكشافا لسعر أو معدل أو مؤشر أساسي عبر عقد، دون أن تنقل بالضرورة الأصل الأساسي نفسه. وتساعد معاملات سوق النقد المؤسسات على إدارة التمويل والضمانات قصيرة الأجل.

يصف التقرير السنوي للمجموعة لعام 2025 هذا الهيكل المتنوع للأسواق وخدمات المقاصة المصاحبة. ويهم النشاط خارج الأسهم لأن أسواق التمويل قد تدعم المصارف والشركات حتى عندما تكون معنويات سوق الأسهم ضعيفة. ولذلك لا تعني زيادة إجمالي حجم تداول البورصة بالضرورة أن الأسر اشترت أسهما أكثر.

يشكل الاقتراض الحكومي إحدى الروابط بالاقتصاد الأوسع. توفر سوق السندات مسارا لإصدار الدين العام وتداوله إلى جانب التزامات الشركات. ويشرح دليل السندات الحكومية الروسية أدوات OFZ وآليات المزاد واحتياجات الحكومة التمويلية. ويجب تحديد المصدر والعملة والشروط التعاقدية لكل سند على حدة.

تختلف السوقان الأولية والثانوية أيضا. ففي الإصدار الجديد، قد توفر المتحصلات تمويلا للمصدر. وفي التداول الثانوي، يشتري المستثمر عادة ورقة قائمة من مالك آخر. تحسن هذه الصفقة القدرة على نقل الملكية، لكنها لا ترسل قيمتها الكاملة إلى الشركة التي يظهر اسمها على السهم.

التداول والمقاصة والحفظ وظائف مختلفة

توفر البورصة ساحة منظمة للأوامر والمعاملات. ويعمل مركز المقاصة الوطني، أو NCC، طرفا مقابلا مركزيا ومؤسسة مقاصة للمجموعة. ويعد مركز الإيداع الوطني للتسوية، أو NSD، جهة الإيداع المركزية للأوراق المالية. ويحدد وصف وزارة الخزانة الأمريكية للمجموعة في 12 يونيو 2024 هذه الوظائف المتميزة.

يدير الطرف المقابل المركزي الالتزامات الناشئة بين المشاركين في التداول. ويمكنه طلب ضمانات وحساب مستحقات الأعضاء، ما يقلل الانكشافات المباشرة بين كل مشتر وبائع. ويخفض ذلك نوعا من المخاطر، بينما يجعل متانة مؤسسة المقاصة نفسها وقواعدها مهمتين بصفة خاصة.

يتعلق الحفظ والتسوية بالسجلات والتسليم. وغالبا ما يحتفظ المستثمرون بالأوراق عبر وسطاء لا بأسمائهم مباشرة لدى جهة الإيداع المركزية. ولذلك تشكل سجلات عملاء الوسيط وسجلات جهة الإيداع وروابط الحفظ عبر الحدود جزءا من السلسلة الداعمة للاستثمار.

تفسر هذه الفروق كيف تستطيع البورصة مطابقة الأوامر بينما يظل بعض المستثمرين يواجهون مشكلات في الوصول إلى الأصول. وقد يؤثر انسداد في موضع آخر من السلسلة في التسليم أو دفعات الدخل أو التحويلات. ولا تستطيع الحالة التشغيلية لساحة التداول وحدها تشخيص وضع حيازات كل مستثمر.

ما الذي يقيسه مؤشرا MOEX Russia وRTS

المؤشران الرئيسيان للأسهم هما MOEX Russia، المعروف برمز IMOEX، ومؤشر RTS. وتصفهما بورصة موسكو بأنهما مؤشرات مرجحة بالقيمة السوقية، مشتقة من أسهم سائلة لكبار المصدرين الروس. وتعكس تعديلات التداول الحر الأسهم المتاحة للسوق، بينما تحد قواعد المؤشر من التركز وتنظم تغير العضوية.

يعبر مؤشر MOEX Russia عن السلة بالروبل؛ ويعبر RTS عنها بالدولار الأمريكي. وتشرح البورصة هذا التمييز للعملة في مواد المؤشرات. ولذلك يمكن لتحركات سعر الصرف إنتاج نتائج مختلفة من الأسهم الأساسية نفسها تقريبا.

مثلا، قد يخفض تراجع الروبل القيمة بالدولار لسعر سهم لم يتغير بالروبل. وهذا توضيح حسابي، لا توقع لأي من المؤشرين. وهو يظهر لماذا يفوت وصف المؤشرين بحكمين متنافسين على أداء الشركات دورَ عملة القياس.

ويختلف مؤشر السوق أيضا عن الناتج المحلي الإجمالي. تمثل الشركات المدرجة مجموعة معينة من الأعمال، وتتبع أوزان المؤشر قواعد السوق لا حصة الإنتاج الوطني التي يولدها كل قطاع. ولا تظهر الخدمات الحكومية والشركات غير المدرجة لمجرد أهميتها الاقتصادية.

قد تحرك تغيرات الأرباح المتوقعة ومعدلات الخصم والمشترين المتاحين أسعار الأسهم قبل أن تسجل حسابات الشركات تغيرا مقابلا. ويعد سعر الفائدة الرئيسي لبنك روسيا أحد المؤثرات في عملية التقييم، بينما قد تسير ظروف الشركات والوصول إلى السوق في اتجاهات مختلفة.

تعليق 2022 تبعته إعادة فتح مضبوطة

في 28 فبراير 2022، قرر بنك روسيا عدم بدء التداول في أسواق الأسهم والمشتقات والمشتقات الموحدة خارج البورصة لدى MOEX. وقال إعلان منفصل في ذلك الصباح إن تداول الصرف الأجنبي والنقد وإعادة الشراء سيفتح، وحظر مؤقتا على الوسطاء بيع أوراق مالية بتعليمات من غير المقيمين.

سيكون وصف ذلك بإغلاق كل معاملة مالية روسية غير دقيق. فقد عملت قطاعات السوق المختلفة وفق جداول وقيود مختلفة. وحددت إعلانات الجهة الرقابية اليومية ما يمكن تداوله، بدلا من إرساء قاعدة واحدة للنظام المالي كله.

سمح بنك روسيا لاحقا بتداول 33 سهما مدرجا في مؤشر MOEX Russia في 24 مارس 2022. وحدد إعلانه المنشور في 23 مارس جلسة محدودة وحظر البيع على المكشوف في تلك الأوراق. وكانت هذه إعادة فتح تدريجية للأسهم، لا استعادة فورية للظروف التي سبقت الغزو.

عكست أسعار السوق بعد إعادة الفتح مجموعة المشاركين والمعاملات المسموحة آنذاك. وتتطلب مقارنتها بأسعار سوق أقل تقييدا الإقرار بهذا التغير. ويضع تاريخ الأزمات الاقتصادية الروسية الإغلاق والتدابير الطارئة الأخرى في سياقها الأوسع.

العقوبات غيرت التسوية وتداول العملات

أدرجت وزارة الخزانة الأمريكية MOEX وNCC وNSD في العقوبات في 12 يونيو 2024. وأشار إعلانها أيضا إلى أن الاتحاد الأوروبي عاقب NSD في يونيو 2022. وكانت هذه تدابير ضد المؤسسات التي تدعم المعاملات، وتتجاوز قيدا على أسهم شركة واحدة.

قال بنك روسيا إن التدابير الأمريكية أدت إلى تعليق التداول والتسوية في البورصة للأدوات القابلة للتسليم بالدولار واليورو، بينما تستمر القطاعات والأدوات الأخرى. وظل تداول الدولار واليورو ممكنا في السوق خارج البورصة. ولم يعن التعليق أن العملتين اختفتا من الحسابات المصرفية الروسية.

في 13 يونيو 2024، بدأ البنك المركزي تحديد أسعار الدولار واليورو الرسمية باستخدام تقارير المصارف ومعلومات المعاملات خارج البورصة. ويهم هذا التغير عند تفسير رسوم أسعار الصرف التاريخية: استمرت السلسلة الرسمية، لكن معلومات السوق المغذية للحساب تغيرت.

قد تعتمد متحصلات المستثمر القابلة للاستخدام على العملة والوسيط وقيود الحساب حتى بعد إتمام الصفقة. ويفصل تحليل العقوبات واقتصاد روسيا بين تجميد الأصول وحظر المعاملات وقيود البنية التحتية المالية. ويفقد جمعها تحت عبارة واحدة مثل إغلاق السوق تفاصيل جوهرية.

من يستطيع التداول يتوقف على الحساب والولاية القضائية

يصل الأفراد المحليون عادة إلى السوق عبر وسطاء مرخصين، بينما تشارك المؤسسات وفق قواعد القبول والمقاصة للبورصة. ويرتبط النظام المصرفي ارتباطا وثيقا، لأن المصارف توفر خدمات الوساطة والتسوية والتمويل. لكن علاقة الحساب لا تعني الوصول إلى كل أداة أو نوع معاملة.

وبالنسبة لغير المقيمين، جاء تغيير مهم في أغسطس 2025. أعلن بنك روسيا قواعد لحسابات من نوع In تسمح للمستثمرين الأجانب المؤهلين باستخدام أموال جديدة للاستثمار في السوق المالية الروسية. وشمل الإطار ودائع وأوراقا مالية ومشتقات متداولة في البورصة محددة، مع متطلبات تسجيل منفصلة.

ميزت الجهة الرقابية صراحة هذه الأموال الجديدة عن الأصول المقيدة بالفعل في حسابات من نوع C. ولم يحرر الوصول إلى حساب In الأصول المقيدة سابقا لاستثمار جديد. ولهذا قد يكون القول إن روسيا أعادت فتح سوقها للأجانب ناقصا جوهريا دون وصف الأموال والحسابات المعنية.

في 24 سبتمبر 2026، مدد البنك المركزي قيودا محددة على تحويلات حسابات الوساطة والإدارة الائتمانية لغير المقيمين لستة أشهر أخرى من 1 أكتوبر 2026. وأبقى الاستثناء المعلن لأموال In المستوفية للشروط. كما لا يحل الإذن الروسي محل عقوبات أو حظر استثمار تفرضه ولاية قضائية أخرى.

الأفراد بارزون لكن أعداد الحسابات تحتاج إلى سياق

أعلنت بورصة موسكو وجود 42.7 مليون فرد لديهم حسابات وساطة في نهاية سبتمبر 2026، يمتلكون أكثر من 81.9 مليون حساب. وتداول فعليا خلال الشهر نحو 3 ملايين شخص، بحسب إصدارها في 9 أكتوبر. ومن الواضح أن تسجيل الحسابات والمشاركة النشطة يقيسان أمرين مختلفين.

وضع الإصدار نفسه حصة الأفراد من تداول الأسهم في سبتمبر 2026 عند 66.5 بالمئة، مقابل 10.5 بالمئة في السندات. وهذه حصص من التداول، لا من ملكية الأوراق القائمة. وقد ينشئ التداول المتكرر حصة كبيرة من المعاملات دون إنتاج حصة مماثلة من الثروة المستثمرة في السوق.

تثبت الأرقام دورا كبيرا للأفراد، بينما تترك أسئلة مهمة بلا جواب: كم رأس المال المتركز لدى العملاء النشطين، وما الذي تحتفظ به المؤسسات، وكيف تؤثر القيود في السيولة المتاحة؟ تكون بيانات MOEX أنفع عندما تقرأ كل سلسلة بمقامها الخاص. توفر البورصة أسعارا وإحصاءات معاملات؛ ويتطلب شرح السوق ربطها بالتسوية والملكية والقواعد المنظمة للوصول.

المصادر

1. Moscow Exchange, Private investors triple investment in mutual funds on Moscow Exchange in September (2026-10-09)
2. Moscow Exchange, Annual Report 2025 (2026)
3. Moscow Exchange, Moscow Exchange Indices: MOEX Russia Index and RTS Index
4. Moscow Exchange, RTS Index celebrates 25 years (2020-09-01)
5. بنك روسيا, Trading on Moscow Exchange on 28 February 2022 (2022-02-28)
6. بنك روسيا, Operation of Moscow Exchange on 28 February 2022 (2022-02-28)
7. بنك روسيا, Trading on Moscow Exchange on 24 March (2022-03-23)
8. U.S. Department of the Treasury, As Russia Completes Transition to a Full War Economy, Treasury Takes Sweeping Aim at Foundational Financial Infrastructure and Access to Third Country Support (2024-06-12)
9. بنك روسيا, Information on transactions in US dollars and euros due to sanctions against Moscow Exchange Group (2024-06-12)
10. بنك روسيا, Information on procedure for setting official exchange rates of US dollar and euro (2024-06-13)
11. بنك روسيا, Non-residents' investments in Russian financial market: Bank of Russia's decisions (2025-08-01)
12. بنك روسيا, Bank of Russia retains restrictions on cross-border funds transfers from brokerage and trust management accounts for non-residents from unfriendly states (2026-09-24)
13. U.S. Department of the Treasury, U.S. Treasury Escalates Sanctions on Russia for Its Atrocities in Ukraine (2022-04-06)

تأتي الأرقام من المصادر المذكورة للتواريخ والفترات المحددة، وقد تخضع للمراجعة.